【大行分析】富達:當金融市場與實體經濟脫節

2020-06-19
来源:香港商報

  富達國際亞太區首席投資官ParasAnand將在這篇市場研究分析中,探討華爾街與主街(MainStreet)-即金融市場與實體經濟兩者間的脫節現象,並分析在此趨勢下,投資者投資部署時需要考慮哪些因素。

  最近數周華爾街(金融市場)的主要論調大致如下:

  受惠於各地央行及決策者相繼出招救市,資產價格大幅反彈。

  股價上漲及債券利差縮小,反映市場預期隨着被遏抑的需求逐步釋放,以及政府刺激經濟措施開始收效,實體經濟將在中期出現較明顯的復蘇。

  作為首個走出封城陰霾的主要經濟體,中國近期公布的經濟數據轉佳,將進一步支持市場情緒好轉。

  然而,這些較為正面的觀點未能探討影響最近市場走勢的兩大因素。首先,是央行及政府出手救市的起因:促使央行出手救市,是由於今年3月的市場巨大賣壓顯露出資本市場資金深度意外地不足。各地央行及政府祭出的措施是否足以解決此問題?這些舉措又將如何影響實體經濟及企業盈利前景?現階段要下定論,仍言之尚早。其次,可說是最重要的一點,即有關市場走勢能夠反映市場預期之說。近年來被動型或按規則投資的投資者增加,導致市場結構出現變化,市場反應往往較從前為弱,因預期心理早已被事先消化。換言之,那些有意從群眾智慧中尋找未來走向線索的投資者,需要一併考慮到那些俗稱「笨錢」(dumbmoney)的被動型投資資金在市場佔有的一定比重。

  投資者部署須考慮三點

  要審視投資者所面對難題,得要去評估華爾街(金融市場)與主街(實體經濟)間的脫節;以及各地央行及政府重拾過去十年的劇本(再次干預市場)-不論就策略及成效的角度而言-能否如過往般成功。我認為首要是區分短期及中期影響,並考慮大部分國家的經濟策略是如何轉向財政及貨幣政策。不過,我預期不可能出現僅憑恢復需求或資金支持等單一因素,就可推動大部分企業獲利復蘇。與此同時,推出財政政策將增加政府債務,或可能導致提高企業稅率及加強監管。這將不利實體經濟(主街),但看來目前金融市場(華爾街)並未反映此因素。

  現在的情況並非一面倒只有壞消息。實際上,最近數周我們已看到,經過一段時間的經濟收縮及市場動蕩,造就了市場贏家及輸家。舉個例子,我們近日發現,受惠於市場對數碼服務的需求急增,導致不少相關企業的收入增長加快。各類股份表現也出現明顯分歧。僅以過去三個月的標準普爾500指數為例,我們看到指數中許多行業出現升幅,同時出現跌幅的為數也不少,各類股份的走勢出現高度分散,令指數的指標性變得偏低。換言之,花時間來研究指數走勢,以確定市場處於「風險胃納增加」(risk-on),還是「風險胃納下降」(risk-off)狀態,只會浪費時間。

  華爾街及主街的分歧縮小之勢即將出現。當疫情持續緩和,投資者作投資部署時要考慮以下三點:

  1.市場將出現輸家

  首先,要接受干預政策有其局限性,意味部分企業或受到重傷的行業,難免需要面對償債能力出現問題。解決這些問題的可行方案將愈來愈多,因為未來數年政府將有更大的發言權,但相信隨着時間過去,我們將看到市場出現較2008年金融海嘯過後時期更高水平的行業整合,及更大幅度的利潤池轉移。融資成本微幅下降,似乎不太可能影響此趨勢。我們也可能會看到更多傳統但發展成熟的行業出現更深層次的轉型;市場對初創企業相對樂觀的估值或構成壓力;同時部分私募基金的回報或會轉跌。

  2.無法構建經濟模型

  第二,要了解目前不明朗因素的規模,已遠超過了大多數投資者在其職業生涯中曾面對過的不確定因素。這或顯露了過分依賴以金融模型,評估風險又或作投資組合部署決策的局限性。當然,投資者仍可將數據分析及人工智能,加入到投資分析過程中。然而,所有分析模型,都需要建基於過去已得到證實的股份間屬性及歷史關係,是可在未來延續的。謙遜將是任何投資策略的核心,現在較過往任何時間更需要此種投資態度。

  3.信息優勢的重要

  過去數周,市場顯現的欠缺深度,部分可歸咎於2008年金融危機後,有關當局引入的監管條款。隨之而來的是,被動型及其他按規則投資策略的增加,再加上對賣方研究加強管理規範,導致針對個別股份的研究報告在數量及深度上都出現下降。我預期這將為基本投資者開拓出全新的『信息優勢』,這種優勢過去因企業披露資訊得以改善,加上科技支援信息發布,被普遍認為已經消失。如果歷史關聯性逐漸失靈,那麼只要單純地了解個別企業,或許就足以為投資者帶來豐厚的回報,雖然這聽起來或有些奇怪。

  投資宜回歸基本

  最後,鑑於投資者可掌握的確定因素太少,隨着增長型企業在市場上變得愈來愈搶手,估值將被證明為可反映未來回報的重要指標,其重要性相較過去幾年會進一步提升。對投資者而言,與其考慮廣泛的市場風格轉移,不如回歸基本,簡單地尋求相對低估值的股份,這類股份能提供一定的安全度,因不確定性偏高的因素已反映在股價上。若接受我們預測市場的能力,受到不明朗因素局限,在目前的情況下更應作出這種投資策略。儘管價值陷阱的概念已是眾所周知,更值得謹記的是,增長陷阱依然存在,即使在華爾街也是如此。

[责任编辑:朱剑明]
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