【深度】解構內地企業回A之路 科創板開通成回流契機

2019-12-31
来源:香港商报

   

  一直以來,香港證券市場憑藉着國際金融中心的地位,完備的制度和滬港通、深港通的開通,吸引了大量海內外企業來港上市,這不僅大大擴大了香港證券市場的規模,提高了其深度和流動性,而且也優化了其上市公司結構。但隨着今年6月A股科創板的正式開板,在港上市的內地公司開始有回流趨勢,當中包括部分已經在港交所(388)遞交上市申請的企業。

  香港商報記者 鍾穎琳

  有業內人士稱,當科創板設立的消息一出來,就有企業有改變上市地的想法,這主要與市場對科創板的預期有關,企業相對而言更看好內地市場。香港市場其實對於大部分內地企業家來說還不是特別熟悉,企業普遍認為,如果能在內地上市,企業和交易所、監管機構的溝通協調會方便很多。

  制度改善吸引企業回流A股

  事實上,內地科創板和港股各有特點,從創投機構角度出發,它們主要考慮資金屬性和本身的市場偏好,比如對於美元基金而言,一般更偏向國際資本市場,人民幣基金則可能更傾向國內科創板。市場偏好方面,有一些機構專注於港股市場,因香港市場更成熟一些,對於企業上市後的估值和流動性的預期相對明確。相反,科創板還是新的事物,其估值水平和流動性還不是特別明朗,機構的預期也有一定分歧,但總體來看,業內對科創板的熱情還是比較高的。

  華大證券首席宏觀經濟學家楊玉川接受本報訪問時表示,港股市場是大型股票的集中地,但三大龍頭科技股如騰訊(700)、阿里巴巴(9988)、美團(3690)的交投量已佔大市整體成交約15%至20%,其他中小型上市企業的交投佔比就很小,市場關注度也不高,市值交易量也呈現了相對較低的特點,這與香港股票市場的投資者結構有着不可分割的關係。投資港股的企業以外資為主,加上機構投資者比較多,它們更關注大型股票。

  相反,內地股市卻不一樣。楊玉川說到,內地市場以散戶為主,流動性也比較高,中小型企業在內地反而能獲得更好的估值和更高的融資。另一方面,內地股市的法規不及香港完善,所以中小企業才能獲得更高的估值。他表示,科創板目前實行註冊制,這也是向香港市場靠攏,監管規則更透明化,所以綜合來看,內地市場的綜合能力在上升,缺點在減弱,也就令越來越多中小企業希望回歸內地上市。

  阿里回流A股有難度

  11月26日,阿里巴巴回歸港交所上市,這個機會港交所等了5年,但期待擁有阿里的不只是港交所。5年來,滬深交易所同樣表達當年錯失阿里的遺憾。內地持續推進資本市場深化改革,並在今年成功推出科創板,允許虧損企業、紅籌企業、同股不同權企業上市。不過,最後阿里巴巴依然選擇了香港。

  阿里巴巴之所以沒有選擇在內地第二上市,業界認為,目前紅籌回歸的主要障礙是操作細節上,如託管、定價、清算,及面值確定等,都需要細則出來才能具體操作,政策上還需要進一步放開。但亦有業界人士認為,即使紅籌回歸制度完全打通,阿里回A股也更可能是通過分拆進行,比如阿里雲等。科創板目前還不能承載體量太大的企業,但是A股市場相對高溢價的估值水平,對境外公司的回歸,長期仍具吸引力。

  第一上海首席策略師葉尚志在接受本報記者訪問時表示,阿里回歸A股上市最大的障礙依然在政策方面,A股未有同股不同權這種模式,另外就是未見A股處理過第二上市股票的案例,相信現階段難度依然較大。

  至於阿里巴巴將來會否在美股、港股、A股三地上市,匯業證券財經研究部主管熊麗萍認為,三地上市將來還是有可行性的,但主要看中證監的政策是否允許這種形式。不過,亦有分析認為可能性不大,主要由於境內外制度差異較大,三地上市操作難度較大。

  有業界認為,短期而言,科創板的最大機會不在於吸引「BATJ」(百度、阿里巴巴、騰訊、京東)回歸,而在於更多巨頭旗下的獨角獸分拆上市。這些獨角獸公司的數量並不小。比如阿里旗下的螞蟻金服、阿里雲、菜鳥網絡等;百度旗下的縱橫文學、百度視頻等;京東旗下的京東金融、京東物流等;網易旗下的網易雲音樂、網易有道等。這些公司未來可望成為科創板上市的後備軍。

  中概股回歸A股最新途徑

  多年來,內地新經濟企業主要在境外上市,但隨着騰訊、阿里巴巴等科技企業的市場影響力日益深遠,中央再難容忍將這些巨企的金融話事權拱手相讓。今年以來,內地密鑼緊鼓謀劃將新經濟股納入A股,其中最快的方式為發CDR(中國存託憑證)。由於不需要修改法律,CDR是目前新經濟股回歸A股的最快方式。深交所總經理王建軍於2018年也指,對於回歸A股的境外上市企業,可能會採取CDR(中國存託憑證)的方式,交易所已經研究了很長時間,基本具備了推出的條件,又指深交所將成為中國新經濟的主場。

  騰訊主席馬化騰曾被內地傳媒問及公司何時回歸A股,他僅表示「條件成熟時會考慮」。事實上,連同騰訊,至今已有網易、百度、58同城等多家海外上市的科網企業曾表態,願意考慮回歸A股。

  有分析預計,過去那種「破釜沉舟」式的私有化退市回歸案例將漸趨減少,未來H股乃至所有在港上市的中資企業將更多地選擇留下,並以「順水推舟」的姿態回歸A股。科創板的設立意義是巨大的,主要體現在兩個方面:一是支援內地未上市的科技創新型企業在內地上市,使內地投資者分享其業績增長的紅利;二是為海外的中概股公司回歸提供對接平台。目前,中概股回歸中國資本市場的路徑主要是通過私有化後重新在A股上市或借殼上市等。隨CDR政策的頒布,CDR模式成為海外上市中概股回歸A股最新途徑,科創板亦被視為承接中概股回歸的特定平台。

  【拆局解码】回A方式有哪些?

  回顧內地及香港兩地股市多年來的發展,不難發現同一家上市公司A股股份的估值與市值明顯高出H股一截,主要原因在於港股過往作為高度國際化的成熟資本市場,二級市場長期以境外機構投資者為主導,加上上市公司大多為內地企業,香港證監會、港交所等監管部門則來自香港本地,呈現出鮮明的離岸市場特徵。

  內地企業的經營競爭優勢、品牌效應和關注度很難在這樣一個非本土市場中得到傳播、認可和提升,股價自然難以提振。而港股的「T+0」交易機制和沽空機制,無形中又制約了企業估值的增長幅度和上限水平。

  相比之下,對內地企業而言,A股作為本土市場,能夠給予內地上市公司更高的溢價,而且股票上市後流動性廣度與深度均遠遠優於日交易額長期在幾百億元徘徊的港股,有利於公司根據經營和發展戰略籌劃併購重組,以及再融資計劃,因此吸引了不少在港上市企業回流A股,其中不乏H股公司的身影。

  對於H股公司而言,其上市主體註冊地就在內地,回歸A股不需要以私有化退市為前提,除非管理層認為公司價值遭到嚴重低估,維持上市地位已得不償失。因此,H股回歸A股的方式包括「先H後A」、「私有化回A」、「分拆業務或子公司回A」和「吸收合併回A」四類,當中以通過分拆上市和吸收合併方式回歸的公司較少。至於「私有化回A」,雖然企業私有化退市耗時費力、且不乏失敗的風險,或遭到股東大會否決,但其仍為回歸A股的首要步驟。而目前內地監管層力推、市場熱議的中國存託憑證(CDR),由於其初定門檻很高,且尚未正式落地,暫時還不具備可操作性。

  企業私有化後轉投A股

  近年有一些內地企業私有化成功後,轉而投奔A股。據了解,今年以來香港證券市場已有10多宗私有化建議,當中不少是涉及股價長期低於其每股淨資產值,從而影響企業再融資。

  博大資本國際總裁溫天納接受本報訪問時指出,不少內地企業熱衷於私有化的原因眾多,主要源於企業自身的問題。一方面是這些企業因為股價長期未能反映真實價值,未受投資市場認同,再融資功能某程度上喪失。換句話說,在市場上無法融資是大部分上市企業私有化的主要動機,而融資受限正正因為這些企業估值低企、市淨率長期低於100%。另一方面,亦與控股股東資產整合運作的需求有關。對於國企背景的公司來說,在市淨率低於100%的情況下,肯定是不能發新股或配股進行集資,否則會存在賤賣國有資產的指控。 鍾穎琳  

 

[责任编辑:程向明]
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